1. Cadre juridique : zone franche d'exportation Tanger Med
L'actif objet de la présente expertise est implanté dans le périmètre de Tanger Free Zone, zone franche d'exportation régie par la loi n° 19-94 du 26 janvier 1995 relative aux zones franches d'exportation. Les articles 1 à 15 de ce texte définissent un statut douanier et fiscal dérogatoire du droit commun qui impacte directement la valeur locative et vénale de l'actif.
L'article 3 de la loi 19-94 consacre l'extra-territorialité douanière : les marchandises introduites dans la zone sont réputées hors territoire douanier, conformément aux dispositions du Code des douanes (dahir portant loi n° 1-77-339). Les articles 6 à 9 prévoient un régime fiscal préférentiel : exonération d'IS pendant 5 ans d'activité effective puis taux réduit de 8,75 % pendant 20 ans, exonération totale de TVA à l'import et sur les ventes à l'export, exonération d'IR pour les dividendes et libre transfert des bénéfices.
Impact sur la valeur. La combinaison de ces avantages confère aux entrepôts TFZ une prime de loyer de l'ordre de 20 à 30 % par rapport à des actifs comparables situés hors zone franche dans la région Tanger-Tétouan-Al Hoceïma. La demande institutionnelle (armateurs, 3PL, équipementiers automobiles) maintient un taux de vacance structurel inférieur à 5 %, ce qui renforce la liquidité du segment et comprime les taux de capitalisation.
2. Méthodologie RICS multi-approches (VPS 5 & VPGA 2)
La RICS VPS 5 §40 du Red Book Global Standards 2022 prescrit, pour les actifs industriels et logistiques, la mise en œuvre simultanée des trois approches de valorisation reconnues — Market Approach (comparables), Income Approach (capitalisation des revenus) et Cost Approach (Depreciated Replacement Cost) — et leur réconciliation raisonnée.
Le choix d'une approche unique serait insuffisant : les comparables couvrent le marché mais intègrent des biais d'ajustement ; la capitalisation sécurise la rentabilité mais dépend d'hypothèses de cap rate ; le coût de remplacement déprécié ancre la valeur dans l'outil productif mais surestime fréquemment les actifs matures. La triangulation est donc la réponse méthodologique de la VPS 5 à l'hétérogénéité structurelle du segment logistique.
La mission s'inscrit par ailleurs dans le cadre de la RICS VPGA 2 §10 (Valuation for secured lending), qui impose à l'évaluateur une diligence renforcée lorsque le rapport est destiné à un prêteur hypothécaire : identification des risques de liquidité, tests de sensibilité sur le cap rate et la durée résiduelle du bail, analyse explicite du risque locataire et du risque de relouabilité.
3. Données caractéristiques de l'actif
- Surface : 12 000 m² SHON (11 400 m² stockage + 600 m² bureaux)
- Année de construction : 2018 (8 ans à la date d'évaluation)
- Caractéristiques techniques : hauteur libre 12 m, dallage 5 t/m², 24 portes quais hydrauliques, sprinklage ESFR, conformité HQE
- Localisation : Tanger Free Zone (TFZ), 3 km du port Tanger Med, accès direct autoroute A7
- Loyer de marché : 50 MAD/m²/mois (valeur locative stabilisée)
- Occupation : 95 % — bail 9 ans fermes, locataire 3PL institutionnel
- Statut foncier : droit de jouissance long terme sur terrain TMSA, équivalent 25 M MAD
4. Approche Market — comparaison directe
L'approche par comparables s'appuie sur cinq transactions récentes d'entrepôts logistiques comparables au sein de TFZ et de Tanger Automotive City, recensées sur la période 2024-2025 via des sources confidentielles auprès d'opérateurs institutionnels et d'agents spécialisés. Les prix bruts observés se situent dans une fourchette de 6 500 à 8 500 MAD/m² SHON.
Les ajustements appliqués portent sur l'année de construction (+2 % par année récente), la qualité du bâti (hauteur libre, ratio portes quais / surface), le niveau d'occupation à la date de transaction et la durée résiduelle des baux. Après ajustement, la valeur unitaire retenue s'établit à 7 000 MAD/m² soit une valeur Market ≈ 84 M MAD.
5. Approche Income — capitalisation directe
L'approche par capitalisation directe est pertinente compte tenu de la stabilité locative de l'actif et de la maturité du bail en cours. Le résultat net opérationnel (NOI) est reconstitué à partir du loyer de marché, corrigé du taux d'occupation effectif et d'un ratio de charges non-récupérables.
| Poste | Calcul | Montant (MAD) |
|---|---|---|
| CA locatif annuel | 12 000 × 50 × 12 | 7 200 000 |
| Effet occupation (95 %) | 7 200 000 × 0,95 | 6 840 000 |
| Charges non-récupérables (5 %) | 6 840 000 × (1 − 0,05) | 6 498 000 |
| NOI stabilisé | — | 6 498 000 |
| Cap rate (benchmark TFZ 2026) | — | 8,00 % |
| Valeur Income | 6 498 000 / 0,08 | ≈ 81 200 000 |
La valeur Income ≈ 81,2 M MAD reflète un cap rate prime TFZ de 8 %, cohérent avec les transactions institutionnelles récentes et le profil de risque locataire de qualité 3PL.
6. Approche DRC — coût de remplacement déprécié
Le Depreciated Replacement Cost (DRC) reconstitue la valeur à partir du coût de reconstruction à neuf, déduction faite des dépréciations physique, fonctionnelle et externe, auquel s'ajoute la valeur du terrain.
| Poste | Calcul | Montant (MAD) |
|---|---|---|
| Coût construction neuf | 8 500 × 12 000 | 102 000 000 |
| Dépréciation physique (8 / 40 ans = 20 %) | 102 000 000 × 0,80 | 81 600 000 |
| Valeur terrain | — | 25 000 000 |
| Valeur DRC | 81,6 M + 25 M | ≈ 106 600 000 |
La valeur DRC ≈ 106,6 M MAD diverge sensiblement des deux autres approches. Cet écart illustre la limite structurelle du DRC sur un actif générateur de revenus dans un marché liquide : le DRC raisonne en logique de remplacement, indépendamment de la capacité de l'actif à générer un rendement aligné sur les exigences du marché. Il est donc retenu en approche de contrôle, et non comme approche primaire, conformément à la hiérarchisation prévue par la VPS 5.
Synthèse des trois approches & valeur pondérée
| Approche | Valeur (MAD) | Poids retenu |
|---|---|---|
| Market (comparables TFZ) | 84 000 000 | 50 % |
| Income (capitalisation) | 81 200 000 | 40 % |
| DRC (coût déprécié) | 106 600 000 | 10 % |
| Valeur de marché pondérée | ≈ 85 000 000 | 100 % |
7. Valeur retenue & réconciliation
La réconciliation pondérée conduit à une valeur de marché (MV) finale d'environ 85 M MAD au sens de la RICS VPS 4 (Bases of Value — Market Value).
Le poids de 50 % accordé à l'approche Market traduit la qualité et la récence des comparables TFZ disponibles sur 2024-2025 : la liquidité du segment logistique prime en zone franche Tanger Med permet de donner à cette approche une place centrale. Le poids de 40 % attribué à l'approche Income reflète la solidité des revenus contractuels en place (bail 9 ans fermes, locataire institutionnel) et la robustesse du cap rate retenu. Le DRC, pondéré à 10 %, agit uniquement comme approche de contrôle : son écart confirme que l'actif, bien que récent, s'échange à un niveau inférieur à son coût de remplacement — situation normale pour un actif secondaire par rapport à l'outil neuf de référence.
La convergence Market / Income (écart inférieur à 4 %) est l'indicateur méthodologique clé : elle valide à la fois les hypothèses de loyer de marché et de cap rate, et sécurise la valeur finale retenue dans le cadre d'une mission de financement hypothécaire (VPGA 2).
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Pourquoi utiliser 3 approches RICS pour un entrepôt ?
La RICS VPS 5 §40 recommande pour les actifs industriels de tester les trois approches (Market, Income, DRC) afin de sécuriser la valeur par triangulation. Un entrepôt logistique génère des revenus (Income), se compare à d'autres actifs (Market) et repose sur un outil productif physique (DRC). La convergence des résultats renforce la crédibilité de la valeur de marché retenue et satisfait l'exigence de diligence renforcée imposée par la VPGA 2.
Qu'est-ce que la loi 19-94 sur la zone franche au Maroc ?
La loi 19-94 du 26 janvier 1995 institue les zones franches d'exportation au Maroc. Ses articles 1 à 15 définissent un statut douanier et fiscal dérogatoire : extra-territorialité douanière, exonération d'IS pendant 5 ans puis taux réduit de 8,75 %, exonération totale de TVA et libre transfert des bénéfices. Ce cadre renforce la valeur locative et vénale des actifs implantés à Tanger Free Zone.
Quel est le cap rate pour un entrepôt logistique au Maroc en 2026 ?
Le cap rate prime logistique à Tanger Free Zone s'établit à 8 % en 2026, pour un actif récent, occupé long terme par un locataire de qualité institutionnelle. Hors zone franche et pour des actifs secondaires, le cap rate se situe plutôt entre 9 % et 10 %. Ces benchmarks reflètent la prime accordée aux hubs logistiques connectés au port Tanger Med et la faible vacance structurelle du segment.
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